भारतीय बॉन्ड मार्केट का 2025 का रोलरकोस्टर: क्या 2026 में शांति आएगी या हंगामा?

द लेड

भारतीय बॉन्ड मार्केट ने 2025 में एक स्पष्ट विरोधाभास प्रस्तुत किया, जो दो अलग-अलग हिस्सों में बंट गया। वर्ष की शुरुआत काफी आशावाद के साथ हुई, जिसमें 10-वर्षीय सरकारी सुरक्षा (G-Sec) में एक मजबूत तेजी देखी गई, जिसने यील्ड को काफी नीचे धकेल दिया। इस प्रारंभिक उछाल को मौद्रिक सहजता (monetary easing) की उम्मीदों, विवेकपूर्ण राजकोषीय प्रबंधन (prudent fiscal management) और अनुकूल बाजार स्थितियों (favorable market conditions) ने बल दिया।
हालांकि, साल के उत्तरार्ध में यह सकारात्मक गति नाटकीय रूप से उलट गई। भारतीय रिजर्व बैंक (RBI) द्वारा नीतिगत दर में कटौती जारी रखने के बावजूद, बॉन्ड यील्ड बढ़ने लगी और यील्ड कर्व में बियर-स्टीपनिंग (bear-steepening) की प्रवृत्ति देखी गई। मौद्रिक नीति और बॉन्ड मार्केट के प्रदर्शन के बीच यह अंतर गहरी अंतर्निहित चिंताओं का संकेत दे रहा था।

पहली छमाही की तेजी

1 जनवरी 2025 से, 10-वर्षीय G-Sec यील्ड 6.78 प्रतिशत से गिरकर 5 जून तक 6.18 प्रतिशत के निचले स्तर पर आ गई, और जून में 6.30 प्रतिशत पर बंद हुई। यह लगभग 50 आधार अंकों (basis points) की गिरावट आरबीआई की मौद्रिक नीति समिति (MPC) द्वारा मध्य वर्ष तक 100 आधार अंकों की आक्रामक दर कटौती के कारण हुई। निवेशकों ने निरंतर राजकोषीय अनुशासन (sustained fiscal discipline) और ऋण बाजार (debt market) में संतुलित आपूर्ति-मांग (balanced demand-supply) की गतिशीलता पर भी सकारात्मक प्रतिक्रिया व्यक्त की।
इस अवधि में रुपये की स्थिरता और विदेशी मुद्रा भंडार (foreign exchange reserves) में निरंतर वृद्धि भी देखी गई, जो जून के अंत तक चरम पर पहुंच गया, जिससे बॉन्ड के लिए आम तौर पर सहायक व्यापक आर्थिक वातावरण (macroeconomic environment) बना।

दूसरी छमाही में उलटफेर

जून के बाद कहानी नाटकीय रूप से बदल गई। 10-वर्षीय G-Sec यील्ड बढ़कर 26 दिसंबर 2025 तक 6.56 प्रतिशत हो गई। यह तब हुआ जब आरबीआई ने अपनी सहजता चक्र (easing cycle) जारी रखा, जिसमें दिसंबर में 25 आधार अंकों की कटौती भी शामिल थी, जो मौद्रिक नीति संचरण (monetary policy transmission) में टूटने को उजागर करता है। तेजी कमजोर पड़ गई, और उसकी जगह यील्ड कर्व के बियर-स्टीपनिंग ने ले ली, जहां लंबी अवधि की यील्ड छोटी अवधि की यील्ड की तुलना में तेजी से बढ़ीं।
इस उलटफेर का उत्प्रेरक एक प्रतिकूल बाहरी झटका (adverse external shock) था, जिसे शुरू में अस्थायी माना गया था, लेकिन यह भारत के बाहरी क्षेत्र पर लगातार दबाव बन गया। इसने मुद्रा को प्रभावित किया और व्यापार संतुलन (trade balance) को खराब कर दिया।

मुद्रा और बाहरी दबाव

1 जुलाई से, भारतीय रुपया (Indian rupee) में लगभग 4 प्रतिशत की गिरावट आई है, जो उभरते बाजारों (emerging markets) में सबसे कमजोर मुद्राओं में से एक बन गया है। आरबीआई द्वारा हस्तक्षेप रणनीति बदलने के बाद दूसरी छमाही में विदेशी मुद्रा भंडार में गिरावट देखी गई। साथ ही, दिसंबर की दर कटौती के बावजूद सरकारी बॉन्ड यील्ड में 25-30 आधार अंकों की वृद्धि हुई।

यील्ड कर्व का विघटन

भारत का वर्तमान सहजता चक्र (easing cycle) तेज रहा है, जिसमें केवल दस महीनों में 125 आधार अंकों की कटौती हुई है, और फरवरी 2026 में एक और कटौती की संभावना है। हालांकि, बॉन्ड बाजार संशय में हैं। 10-वर्षीय यील्ड जून से लगभग 30 आधार अंकों बढ़ गई है, जो खराब नीति संचरण (poor policy transmission) को दर्शाता है। यील्ड कर्व स्टीप हो गया है, सकारात्मक तरीके से (बुल-स्टीपनिंग) नहीं, बल्कि बियर-स्टीपनिंग के माध्यम से, क्योंकि लंबी अवधि की यील्ड बढ़ी हैं।
स्प्रेड (Spreads) काफी चौड़े हो गए हैं। 10-वर्षीय G-sec अब नीति रेपो दर (policy repo rate) से लगभग 130 आधार अंक ऊपर यील्ड कर रहा है, और 10-वर्षीय से 3-वर्षीय स्प्रेड अपने दीर्घकालिक औसत (long-term average) से काफी अधिक है।

व्यापक आर्थिक ताकत बनाम बॉन्ड मंदी

मुख्य व्यापक आर्थिक संकेतक (macroeconomic indicators) एक 'गोल्डीलॉक्स' (Goldilocks) परिदृश्य प्रस्तुत करते हैं, जो बॉन्ड बाजार की निराशावाद के विपरीत प्रतीत होता है। नवंबर 2025 में मुद्रास्फीति (inflation) मात्र 0.7 प्रतिशत वर्ष-दर-वर्ष थी, और वित्तीय वर्ष 26 (FY26) के लिए मुद्रास्फीति का अनुमान लगभग 2 प्रतिशत है। वित्तीय वर्ष 26 की पहली छमाही में वास्तविक जीडीपी वृद्धि (Real GDP growth) 8 प्रतिशत पर मजबूत रही। ये स्थितियां आमतौर पर बॉन्ड में तेजी का पक्ष लेती हैं।
राजकोषीय मूल बातें (Fiscal fundamentals) भी सुधरी हैं, राजकोषीय घाटा (fiscal deficit) वित्तीय वर्ष 25 में सकल घरेलू उत्पाद (GDP) का 4.8 प्रतिशत रहा, जो वित्तीय वर्ष 21 में 9.2 प्रतिशत था, और राजकोषीय पथ (fiscal glide path) का पालन किया गया। इस अनुकूल पृष्ठभूमि के बावजूद, बॉन्ड यील्ड दर कटौती को नजरअंदाज कर रही हैं, जिससे बाजार की चिंताओं पर सवाल उठ रहे हैं।

राजकोषीय चिंताएं और ऋण स्तर

हालांकि संरचनात्मक राजकोषीय स्वास्थ्य में सुधार हुआ है, लेकिन ऋण की दिशा (debt trajectory), विशेष रूप से राज्य स्तर पर, को लेकर चिंताएं फिर से उभर रही हैं। ध्यान वित्तीय घाटे को कम करने से हटकर वित्तीय वर्ष 25 के बाद ऋण-से-जीडीपी अनुपात (debt-to-GDP ratio) को कम करने पर केंद्रित हो गया है, लेकिन एक स्पष्ट रोडमैप का अभाव है। सरकार का लक्ष्य वित्तीय वर्ष 31 तक 50±1 प्रतिशत ऋण-से-जीडीपी लक्ष्य प्राप्त करना है, लेकिन रोडमैप की कमी अनिश्चितता पैदा करती है। कमजोर राज्य वित्त जोखिम की एक और परत जोड़ते हैं।

आपूर्ति-मांग असंतुलन

लंबी अवधि की सरकारी प्रतिभूतियों (G-Secs) और राज्य विकास ऋणों (SDLs) का निर्गम (issuance) एक और चुनौती पेश करता है। जबकि केंद्र सरकार ने अपने निर्गम का प्रबंधन किया है, राज्य के राजकोषीय दबावों के कारण समग्र बॉन्ड आपूर्ति ऊंचे स्तर पर बने रहने की उम्मीद है। साथ ही, बैंकों, बीमा कंपनियों और पेंशन फंड जैसे पारंपरिक दीर्घकालिक निवेशकों की मांग नियामक परिवर्तनों और धीमी परिसंपत्ति वृद्धि (asset growth) के कारण कम हो रही है। यह आपूर्ति-मांग असंतुलन ऊंचे यील्ड का एक प्रमुख कारण है।

कमजोर होता रुपया

रुपये पर लगातार दबाव, जो भारत-अमेरिका व्यापार सौदे में देरी, कमजोर पूंजी प्रवाह (subdued capital inflows) और बढ़ते व्यापार घाटे (widening trade deficit) के कारण है, बाजार की भावना को महत्वपूर्ण रूप से प्रभावित कर रहा है। पूंजी बहिर्वाह (capital outflows) और आयात-जनित मुद्रास्फीति (import-led inflation) की चिंताएं बॉन्ड मार्केट की अस्थिरता को बढ़ाती हैं। यह आरबीआई को एक कठिन स्थिति में डालता है, एक त्रिलम्मा (trilemma) का सामना करते हुए: विकास के लिए दरों में कटौती करना, मुद्रा की रक्षा करना, और बॉन्ड मार्केट में और तनाव से बचना।

आगे की राह

मौद्रिक नीति सहजता का दौर लगभग पूरा हो चुका है, जिसमें शायद फरवरी या अप्रैल 2026 में एक और 25 आधार अंकों की कटौती का अवसर है, जो एच1 वित्त वर्ष 27 (H1 FY27) में अनुमानित 4 प्रतिशत मुद्रास्फीति और 1.25 प्रतिशत की वास्तविक दर को देखते हुए है। हालांकि, आरबीआई नीतिगत गुंजाइश (policy space) को बनाए रखने के लिए विराम लगा सकता है, खासकर यदि उच्च टैरिफ के कारण विकास धीमा होता है या यदि रुपये पर दबाव बना रहता है।
चूंकि राजकोषीय गुंजाइश सीमित है, मौद्रिक क्षमता (monetary firepower) को संरक्षित करना महत्वपूर्ण है। सरकार ने पहले ही महत्वपूर्ण राजकोषीय प्रोत्साहन (fiscal stimulus) लागू कर दिया है। यह आरबीआई के लिए अपनी दर निर्णयों में लचीलापन बनाए रखने की संभावना को बढ़ाता है, जो वैश्विक हेडविंड्स (global headwinds) और घरेलू विकास पर निर्भर करेगा।
संरचनात्मक कारकों के कारण मुद्रास्फीति नियंत्रण में रहने की उम्मीद है, जिससे नीतिगत दरों को लंबे समय तक कम रखा जा सके। नए सीपीआई श्रृंखला (2023-24 आधार) के परिचय की निगरानी करना महत्वपूर्ण होगा।
समग्र व्यापक आर्थिक वातावरण (macroeconomic environment) स्थिर, कम नीतिगत दरों का समर्थन करता है, जिसमें मुख्य जोखिम बाहरी क्षेत्र से हैं। बॉन्ड यील्ड की सीमा-बद्ध (range-bound) रहने की उम्मीद है जिसमें गिरावट की ओर झुकाव होगा। सुधार के लिए मुख्य उम्मीदों में एक अमेरिका व्यापार सौदा, केंद्रीय बजट में राजकोषीय विवेक (fiscal prudence), और Q1 2026 में भारतीय बॉन्ड का ब्लूमबर्ग ग्लोबल एग्रीगेट इंडेक्स (Bloomberg Global Aggregate Index) में शामिल होना शामिल है, जो पर्याप्त विदेशी पोर्टफोलियो निवेशक (FPI) प्रवाह ला सकता है।

प्रभाव

यह बॉन्ड मार्केट का विघटन सरकार और निगमों के लिए उधार लागत (borrowing costs) को बढ़ा सकता है, जो संभावित रूप से निवेश और आर्थिक विकास को धीमा कर सकता है। लगातार कमजोर रुपया मुद्रास्फीति को बढ़ा सकता है, जो उपभोक्ता क्रय शक्ति (consumer purchasing power) और कॉर्पोरेट इनपुट लागत (corporate input costs) को प्रभावित करेगा। भारतीय ऋण के प्रति निवेशक भावना (investor sentiment) कमजोर हो सकती है, जो पूंजी प्रवाह को प्रभावित करेगी। इसके विपरीत, यदि स्थिति हल हो जाती है, तो यह निवेश को बढ़ावा दे सकता है और मुद्रा को स्थिर कर सकता है। प्रभाव रेटिंग: 7/10।

कठिन शब्दों की व्याख्या

• आधार अंक (Basis Point - bp): एक माप इकाई जो एक प्रतिशत के सौवें हिस्से (0.01%) के बराबर होती है। बॉन्ड यील्ड और ब्याज दरों के लिए उपयोग किया जाता है।
• यील्ड कर्व (Yield Curve): विभिन्न परिपक्वताओं (maturities) वाले बॉन्ड पर यील्ड का एक ग्राफिकल प्रतिनिधित्व। यह आमतौर पर ऊपर की ओर ढलान वाला होता है, जो लंबी परिपक्वताओं के लिए उच्च यील्ड दिखाता है।
• बियर-स्टीपनिंग (Bear Steepening): एक घटना जहां यील्ड कर्व स्टीपर हो जाता है, यानी लंबी अवधि की यील्ड छोटी अवधि की यील्ड की तुलना में तेजी से बढ़ती हैं। यह भविष्य में उच्च मुद्रास्फीति या विकास की बाजार अपेक्षाओं, या सरकारी ऋण के बारे में चिंताओं को इंगित करता है।
• त्रिलम्मा (Trilemma): अर्थशास्त्र में, एक ऐसी स्थिति जहां एक केंद्रीय बैंक तीन वांछनीय लेकिन असंगत नीतिगत उद्देश्यों का सामना करता है: एक निश्चित विनिमय दर बनाए रखना, मुक्त पूंजी प्रवाह, और एक स्वतंत्र मौद्रिक नीति। आरबीआई को विकास, मुद्रा स्थिरता और बॉन्ड मार्केट स्थिरता के बीच एक समझौता करना पड़ता है।
• राजकोषीय पथ (Fiscal Glide Path): एक मध्यम अवधि की योजना जो समय के साथ राजकोषीय घाटे और ऋण स्तरों को कम करने के लिए सरकार की रणनीति की रूपरेखा तैयार करती है।
• राजकोषीय घाटा (Fiscal Deficit): सरकार के कुल व्यय और कुल राजस्व (उधार को छोड़कर) के बीच का अंतर।
• जीडीपी (GDP - Gross Domestic Product): एक विशिष्ट अवधि में किसी देश की सीमाओं के भीतर उत्पादित सभी तैयार माल और सेवाओं का कुल मौद्रिक मूल्य।
• जी-सेक (G-Sec - Government Security): केंद्रीय सरकार द्वारा धन उधार लेने के लिए जारी किया गया एक ऋण साधन।
• एसडीएल (SDL - State Development Loan): राज्य सरकारों द्वारा अपने खर्चों को वित्तपोषित करने के लिए जारी किए गए ऋण साधन।
• एफपीआई (FPI - Foreign Portfolio Investor): एक निवेशक जो किसी देश के बाहर से उस देश की प्रतिभूतियों में निवेश करता है।
• एमपीसी (MPC - Monetary Policy Committee): एक समिति जो मुद्रास्फीति का प्रबंधन करने और आर्थिक विकास को प्रोत्साहित करने के लिए मौद्रिक नीति उपकरणों का उपयोग करती है।